Это выглядит парадоксом только до тех пор, пока Kaspi (CEO и совладелец Михаил Ломтадзе) и Revolut (CEO и со-основатель Николай Сторонский) считаются представителями одной бизнес-модели. На деле они решают разные задачи. Kaspi замыкает как можно больше операций клиента внутри национальной экосистемы. Revolut зарабатывает на том, что помогает клиенту двигаться между финансовыми системами разных стран.

Развитие казахстанского финтеха не было выбором между «хорошей» и «плохой» моделью. Рыночные стимулы направили его туда, где на аудитории с 20 млн человек можно было быстрее построить масштабный и прибыльный бизнес.

Что на самом деле произошло с Revolut в Казахстане

Версия о том, что Revolut «попробовал» казахстанский рынок и не набрал достаточной аудитории, не подтверждается фактами. С февраля 2023 года казахстанские номера получили доступ к листу ожидания приложения, а затем к урезанной версии Revolut Lite: международные переводы в более чем 50 стран с использованием более 30 валют, без локальной карты, без депозитов, без кредитных продуктов и без полноценного банковского счёта. Схема повторяла ту, что компания ранее обкатала в Азербайджане.

20 июля 2024 года Revolut разослал пользователям Lite-версии письмо о закрытии сервиса, а с 20 августа большинство операций в Казахстане прекратилось. Но это решение затронуло не только Казахстан. Revolut Lite работал в 16 странах, включая Азербайджан, Армению, Бангладеш, Вьетнам, Чили, Кувейт, Малайзию, Саудовскую Аравию и Сербию, и свернулся в них одновременно. В официальном письме компания объяснила это стратегическим решением сосредоточиться на полном наборе сервисов при выходе на новые рынки, а не тестировать урезанные версии.

Иначе говоря, Казахстан не отверг Revolut. Полноценный Revolut здесь просто никогда не запускался: компания протестировала только сервис международных переводов, а затем закрыла этот формат сразу на группе развивающихся рынков. Сам этот короткий эксперимент показывает нечто более общее: насколько трудно эпизодически, без полноценной лицензии и локальной инфраструктуры, перенести модель необанка в страну, где розничный банкинг уже плотно занят супераппами. Провала конкретно в Казахстане, отдельного от глобального сворачивания продукта, факты не подтверждают.

Две разные задачи

Revolut начал строиться с первого дня как трансграничный продукт 11 лет назад. Его исходная ценность в конвертации валют без грабительского курса, недорогих платежах за границей и переводах между странами. Внутренний рынок Великобритании стал для компании стартовой площадкой, а не пределом роста: сейчас Revolut работает в Евросоюзе по литовской банковской лицензии, в США, Австралии, Японии, готовит запуск в Мексике, Колумбии, Индии и Бразилии. Финтех также сообщил о стратегическом приобретении в Аргентине и намерении подать заявку на получение полной банковской лицензии в Южной Африке.

Казахстанские банки делали ставку на внутренний рынок и повседневные нужды людей: платежи, рассрочка, потребительское кредитование, маркетплейс, государственные услуги, расчеты с малым бизнесом. На этих продуктах аудиторию можно было наращивать быстрее и монетизировать её дороже, чем на сравнительно узкой группе путешественников, фрилансеров и клиентов с доходами в иностранной валюте.

Показатели банков показывают, куда завела эта ставка.

Финтех-группа Kaspi во втором квартале 2026 года отчиталась о выручке в 2,3 млрд долларов, что на 15% больше год к году, и о чистой прибыли в 539 млн долларов за квартал. Платежный оборот через приложение достиг 12,7 трлн тенге за квартал, ежемесячная активная аудитория превышает 14,7 млн человек при населении страны около 19-20 млн. В июле 2026 года Kaspi получил банковскую лицензию в Турции и распространяет ту же модель через купленный Rabobank A.Ş., переименованный в Hepsi Bank.

Halyk Bank развивает параллельную экосистему Homebank: около 8 млн пользователей ежемесячно, более 60 интегрированных государственных услуг, свыше 50 млн оказанных через приложение госуслуг.

Freedom Bank, опираясь на брокерский бизнес, страхование и телеком-активы холдинга, за несколько лет вырос из регионального игрока в серьезного претендента на розничную аудиторию с собственным суперприложением и агрессивной ставкой по депозитам.

Таблица создана с помощью Nano Banana

В этом и состоит главное различие. Если Revolut превращает географическую раздробленность финансового рынка в источник дохода, то казахстанские супераппы, напротив, зарабатывают на максимальной концентрации клиента внутри одной экосистемы. Один бизнес снимает границы, другой строит вокруг пользователя удобный замкнутый контур.

Чтобы стать аналогом Revolut, казахстанскому банку недостаточно добавить в приложение несколько валют. Пришлось бы получать лицензии в разных юрисдикциях, открывать корреспондентские отношения, строить международный комплаенс, подключаться к локальным платежным системам и конкурировать за клиентов за пределами страны, где у бренда нет узнаваемости. По объёму работы это строительство отдельной международной финансовой группы, а обновление банковского приложения занимает в этом списке одну строчку из многих.

Рост Revolut показывает цену такого проекта. В 2025 году выручка необанка выросла на 46% в годовом исчислении, достигнув 4,5 млрд фунтов стерлингов (около 6 млрд долларов). Прибыль до налогообложения составила 1,7 млрд фунтов стерлингов (2,3 млрд долларов), увеличившись на 57% за год. В компании сообщили об увеличении клиентской базы на 16 млн, до 68,3 млн. При этом объем транзакций вырос на 65% по сравнению с предыдущим годом, составив 1,3 трлн фунтов стерлингов, а совокупный остаток средств на счетах клиентов увеличился до 50,2 млрд фунтов стерлингов (рост на 66% в годовом исчислении).

В июле 2024 года британский регулятор выдал Revolut банковскую лицензию с ограничениями, и компания сейчас проходит стадию «мобилизации» перед полноценным запуском. Revolut перестаёт быть просто интерфейсом поверх чужих банков и превращается в самостоятельную международную банковскую группу с депозитами, кредитованием и собственным балансом. Ни один казахстанский банк не имел экономических причин строить нечто подобное, пока внутренний рынок сам по себе давал сопоставимую по масштабу прибыль.

Валютный контроль: барьер для конкретных продуктов, а не для всей отрасли

Стоит точнее описать и роль валютного регулирования. Новые правила Нацбанка часто подают как ужесточение порогов. Это не так: директор департамента платёжного баланса Нацбанка Жасулан Муратов прямо заявил, что концептуальных изменений правила не предусматривают. С 19 апреля 2026 года изменились отдельные процедуры и формы банковской отчетности, однако сами пороги, 10 тысяч долларов для физических лиц и 50 тысяч долларов для юридических, остались прежними.

Для продукта вроде Revolut ярлык «ужесточенный контроль» слишком абстрактен: реальная нагрузка ложится на конкретные операции, открытие иностранных корреспондентских счетов, хранение остатков в валюте, трансграничные переводы клиентов, обслуживание зарегистрированных валютных договоров. Именно эти издержки делают получение полноценной казахстанской банковской лицензии дороже, чем оправдывает аудитория, готовая платить за подписку на урезанный тариф без депозитной базы. Валютный контроль не запрещает мультивалютный необанкинг, но требует локально допустимой лицензионной конструкции, банковских партнеров, отчетности и комплаенс-инфраструктуры. Это существенно сложнее, чем запустить тонкую технологическую прослойку поверх иностранного счета.

Насколько велика ниша, которую никто не занял

За первые шесть месяцев 2026 года казахстанцы отправили за рубеж 303,1 млрд тенге. Обратный поток заметно меньше: 96,5 млрд тенге, и уже третий год подряд казахстанцы отправляют за границу примерно втрое больше, чем получают оттуда. При этом количество переводов сокращается, а их средний размер растет. Это может говорить о консолидации трансграничного потока, но не позволяет напрямую оценить потенциальный спрос на мультивалютный банковский продукт.

Эти цифры покрывают только формальные системы денежных переводов, без банковских SWIFT-платежей и без сервисов вроде Revolut, и не охватывают туристов, студентов за рубежом, экспатов и фрилансеров с иностранными счетами, то есть основную целевую аудиторию Revolut. Но они подтверждают, что трансграничный спрос в принципе существует и остается регулярным.

Чтобы просто представить масштаб, а не оценить реальный спрос: довольно оптимистичный сценарий в 200 тысяч платных подписчиков по 8 долларов в месяц дал бы около 19 млн долларов годовой подписочной выручки. Для локального банка, у которого лицензии и комплаенс уже есть, такая ниша может быть привлекательным дополнительным продуктом. Для глобальной компании она вряд ли сама по себе оправдывает строительство отдельной лицензионной и операционной инфраструктуры.

Что строит Нацбанк параллельно

19 июля 2026 года в Казахстане заработала межбанковская система мобильных платежей с единым QR-кодом: теперь можно платить через приложение любого банка на кассе любого другого. Это устраняет фрагментацию внутри страны, но не отвечает на трансграничный запрос, который решает Revolut. Отдельно от этого Нацбанк с 2022 года развивает цифровой тенге: к июню 2026 года выпущено 339 млрд единиц, используемых в основном в госзакупках и бюджетных проектах, а розничный запуск для граждан запланирован на 2026-2027 годы. С одной стороны цифровой тенге укрепляет внутреннюю платежную инфраструктуру, но с другой — пока не отвечает на главный запрос клиентов Revolut: доступное хранение, конвертацию и перевод денег между разными юрисдикциями.

Вернется ли Revolut

Тема не закрыта. 27 января 2026 года на полях Всемирного экономического форума в Давосе казахстанская делегация обсудила с председателем совета директоров Revolut Мартином Гилбертом возможность выхода компании на рынок. Сообщалось, что стороны рассматривают подписание меморандума как первый шаг, за которым должна последовать проработка регуляторных процедур. Сигнал не однозначно позитивный: в декабре 2025 года Revolut ограничил переводы и пополнения для клиентов из Казахстана и еще примерно 50 стран в рамках французского подразделения компании, сославшись на технические причины.

Один из вероятных, но не единственных маршрутов для повторного захода лежит через МФЦА: английское право, регуляторный контур AFSA и песочница FinTech Lab уже используются несколькими тысячами финтех- и криптокомпаний. Но лицензия AFSA не заменяет разрешений, необходимых для полноценной работы с казахстанскими резидентами, и не освобождает от требований валютного законодательства при масштабном обслуживании клиентов внутри страны. Даже при подписании меморандума Revolut придется решить две проблемы, с которыми урезанная Lite-версия фактически не сталкивалась: конкурировать с сильными локальными экосистемами в повседневном банкинге и одновременно окупать лицензионную инфраструктуру на сравнительно узком трансграничном сегменте.

Что остается открытым

Казахстан не потерпел неудачу в попытке построить аналог Revolut. Крупнейшие банки выбрали более прибыльную для внутреннего рынка модель: замкнули платежи, покупки, кредитование и государственные услуги внутри национальных экосистем.

Но у этого успеха есть цена: незакрытая ниша для тех, чья финансовая жизнь не помещается в границы одной страны. Казахстанские банковские приложения почти идеально сопровождают клиента от магазина до налоговой, но гораздо хуже справляются с движением от тенге к евро, от казахстанского работодателя к зарубежному заказчику, от внутреннего счета к глобальному рынку.

Поэтому вопрос о «казахстанском Revolut» остается актуальным, только ставить его стоит иначе. Дело уже не в том, кто построит еще один суперапп. Дело в том, кто первым сделает движение денег через границу таким же простым, каким Kaspi сделал оплату и переводы внутри страны.

Сообщение Ломтадзе против Сторонского: почему казахстанский финтех пошел не туда, куда Revolut появились сначала на Ручная экономика.

Из этого легко сделать вывод, что банковская карта постепенно становится технологией прошлого. Но вывод чересчур упрощен и слишком прямолинеен.

За январь–май 2026 года объем безналичных операций на территории Казахстана с использованием карт казахстанских и иностранных эмитентов составил 73,93 трлн тенге, из которых почти 8 трлн пришлись на операции с QR. То есть QR – это быстро растущий способ инициирования платежа внутри гораздо более крупной безналичной экономики, а не самостоятельный рынок, который уже заменил карты.

У международной карты остается фундаментальное преимущество: за десятилетия вокруг Visa и Mastercard создана практически глобальная инфраструктура приема платежей и единый набор правил от авторизации и клиринга до chargeback и разрешения споров. QR способен воспроизвести многие из этих функций, но для этого банкам, платежным системам и странам приходится отдельно договариваться о совместимости.

Казахстан хорошо показывает этот процесс. Межбанковский QR стартовал в сентябре 2025 года всего с тремя банками Bank CenterCredit, Freedom Bank и Home Credit Bank, а полноценный общенациональный запуск единого QR состоялся 19 июля 2026 года.

Но самое интересное происходит не на уровне интерфейса. Карточка это или двумерный штрихкод на экране смартфона не так важно. Меняется экономика самой транзакции.

В классической карточной модели часть комиссии банка-эквайера уходит банку-эмитенту в виде интерчейнджа (комиссии, которую банк продавца платит банку покупателя за каждую безналичную транзакцию) – именно этот доход исторически финансирует кэшбэк и бонусные программы. В Казахстане ставки карточного интерчейнджа уже заметно снизились: для массового сегмента с 1,8-2% до 1%, для премиального – с 2,4 до 1,2%, для суперпремиального  с 2,45 до 1,4%.

Казалось бы, QR просто убирает интерчейндж из этой модели. Но и это упрощение. Сам Нацбанк подробно расписал экономику Единого QR: если банк покупателя и банк продавца разные, 1% от суммы операции составляет интерчейндж, который банк продавца выплачивает банку покупателя. Часть этого дохода банк может вернуть клиенту в виде кэшбэка. НПК как оператор системы получает от банков еще 0,05% от QR-платежа (переводы по номеру телефона — бесплатно). То есть межбанковский QR создаёт собственные рельсы, но не отменяет экономику интерчейндж, он переносит ее на национальную платежную инфраструктуру, без участия Visa и Mastercard в этой транзакции.

И здесь появляется — а точнее, давно уже здравствует – третья модель – закрытый, или экосистемный, QR, инфраструктуру которого контролирует один крупный игрок. Если и покупатель, и продавец находятся внутри одной экосистемы, оператору не обязательно делиться экономикой транзакции с внешней сетью. Сам Kaspi в отчётности перед SEC указывает, что распространение транзакций через собственный закрытый (proprietary) QR позволяет ей устранять комиссиями интерчейндж, которые иначе выплачивались бы сторонним провайдерам платежных решений.

Именно поэтому противопоставление «карта или QR» плохо описывает происходящее. Фактически конкурируют как минимум три модели:

• международные карточные рельсы;
• закрытый QR крупной экосистемы;
• национальный межбанковский QR.

У каждой по-разному распределяются комиссии, контроль над клиентом и экономика транзакции.

Казахстанский рынок особенно интересен тем, что крупная экосистема здесь уже существует. За январь–май 2026 года на локальные платежные системы, к которым Нацбанк относит Kaspi.kz, пришлось 83% количества и около 75% объема безналичных операций по картам казахстанских эмитентов: 4,81 млрд операций из 5,79 млрд и 55,76 трлн тенге из 74,69 трлн.

Но сила Kaspi не только в размере комиссии с платежа. Платеж лишь одна точка внутри системы, рядом с которой существуют маркетплейс, кредитование и услуги торгово-сервисным предприятиям. Поэтому ценность платежа для такой экосистемы шире самой транзакционной комиссии: он увеличивает частоту контакта с клиентом и создает возможности зарабатывать на других услугах.

Похожее давление на карточную экономику идет и со стороны регулирования, причем не только в виде плавного снижения ставок. В Евросоюзе interchange по потребительским дебетовым картам ограничен 0,2% суммы операции, по кредитным — 0,3%. В США дебетовый interchange крупнейших эмитентов регулируется Regulation II, а сама модель сейчас испытывает давление сразу с двух сторон. ФРС еще в 2023 году предложила снизить действующий потолок, а в 2025 году федеральный суд отменил действующее правило, сочтя методику его расчета выходящей за рамки полномочий регулятора. Исполнение решения приостановлено на время апелляции, которую рассматривает Восьмой окружной апелляционный суд.

QR лишь ускоряет более фундаментальный процесс: банку становится все сложнее строить экономику отношений с клиентом исключительно вокруг комиссии с каждой транзакции.

Поэтому банковская карта вряд ли «умрет от QR». Меняется не столько форма оплаты, сколько контроль над платежными рельсами и распределение дохода между их участниками. В международной карточной модели экономика распределяется между эмитентом, эквайером и платежной системой. Закрытый QR крупной экосистемы позволяет ей оставить большую часть этой экономики внутри себя. Национальный межбанковский QR создает третий вариант: собственные рельсы, но с сохранением экономических отношений между банками, включая интерчейндж.

И поэтому главный вопрос ближайших лет звучит не «что победит — карта или QR?». Гораздо интереснее другое: кто будет контролировать отношения с клиентом и торговой точкой, и на чем в итоге зарабатывать: на самой транзакции, кредитовании, marketplace, сервисах или всей экосистеме сразу.

Сообщение Скрытая война платежных систем: карта против QR появились сначала на Ручная экономика.

С сентября доступ к цифровому рублю должны предоставить крупнейшие российские банки, принимать цифровой рубль – крупные торговые точки с годовой выручкой более 120 млн рублей. С сентября 2027-го к цифровому рублю подключатся банки с универсальной лицензией и широкий круг торговых предприятий. В 2028-м перейдут остальные банки и средний бизнес. По сути, РФ создает параллельную платежную инфраструктуру, в которой коммерческий банк постепенно превращается из места хранения денег в интерфейс доступа к деньгам центрального банка.

Ситуация интересна тем, что Россия переходит от пилота к массовому использованию цифровой национальной валюты раньше Казахстана, первым запустившим цифровой тенге. Пока что Казахстан активнее применяет его в государственных финансах, чем в повседневных расчетах населения.

Использование цифрового тенге является добровольным – обязанности переходить на него у рядовых граждан нет, говорят в Нацбанке. Между тем, цифровой тенге запустили еще в ноябре 2023 года и за последующие годы вокруг него была выстроена серьезная платежная инфраструктура. По данным Нацбанка, оборот цифрового тенге на начало июля 2026-го превысил 340 млрд тенге, в планах – довести оборот до 1 трлн тенге в ближайшие два года. Такой объем невозможен без массового использования цифрового тенге.

Цифровой тенге для розницы

Пока что 18 июля 2026-го вступили в силу нормы закона о цифровом тенге и цифровых счетах. С этого момента открывать цифровые счета могут физлица, ИП, юрлица и госорганы, но, скорее всего, подключение будет поэтапным: в начале начнутся гос. расчеты и пилотные группы банков, массовое розничное использование подключится постепенно.

«Развитие цифрового тенге по мере перехода от отдельных пилотных проектов к промышленной эксплуатации открывает возможности для внедрения прикладных сценариев, способных существенно расширить функционал национальной платежной инфраструктуры. К числу таких сценариев можно отнести коммерческие смарт-контракты, офлайн-платежи, а также различные интеграции платформы ЦТ с токенизированными активами», — говорится в докладе Нацбанка по цифровому тенге, опубликованному в 2025 году.

На технологическом уровне офлайн-платежи платформы цифрового тенге основываются на использовании специальных цифровых счетов с особыми механизмами учета и лимитирования, поясняют в Нацбанке. По своему функционалу и устройству подобные счета похожи на «холодные кошельки» криптовалют: хранение подготовленных к офлайн-платежам токенов реализуется посредством смартфона, а передача данных о транзакции и сама транзакция производится посредством QR-кодов и NFC соответственно.

Речь идет о постепенном подключении к цифровому тенге всех 23 банков. Их клиенты смогут открывать цифровые кошельки в банковских приложениях. Обслуживать такие счета должны банки и другие допущенные к платформе финансовые организации. Один пользователь может иметь не более одного цифрового счета. Цифровой тенге можно приобрести за наличные либо безналичные тенге. Ключевым здесь является слово «приобрести», а не «купить» в инвестиционном смысле. Цифровой тенге не является криптовалютой, не имеет рыночного курса. Один цифровой тенге – один тенге. Поэтому заработать на росте его стоимости относительно обычного тенге невозможно.

Цифровой тенге эмитируется Нацбанком на его цифровой платформе. Дорожная карта по внедрению цифрового тенге предполагает с 2027 года его массовое применение через интеграцию с QR-платежами банков, а также поддержку оффлайн-платежей через NFC (как Apple Pay / Google Pay). Возможен пилот по выдаче зарплат бюджетников в цифровых тенге как опции и запуск smart-contracts API для бизнеса.

Однако, стоит помнить, что Нацбанк и правительство прежде всего нацелены на использование важного свойства цифровой валюты – его программирования. Цифровой тенге можно маркировать и посредством смарт-контрактов контролировать выполнение определенных условий. Для государства это позволяет буквально проследить движение выделенных средств и снизить вероятность их использования не по назначению. Отсюда начало использования цифрового тенге с тендерных и государственных расчетов и выплаты соц. пособий.

Опыт Китая

Китай начал разрабатывать цифровую валюту раньше других крупных экономик – в середине десятых годов и перешел к практическому тестированию цифрового юаня (e-CNY) в конце 2019-начале 2020 года, после ввел его в промышленную эксплуатацию.

С 1 января 2026 года Китай пошел еще дальше и изменил модель e-CNY. Он перестал быть цифровым аналогом наличных и получил свойства банковского депозита. Средства в кошельках коммерческих банков могут приносить процент, включаются в систему управления активами и обязательствами банков и подпадают под страхование депозитов.

К концу ноября 2025 года через цифровой юань прошло 3,48 млрд транзакций на 16,7 трлн юаней, или примерно 2,37 трлн долларов. e-CNY тестируют не только для покупок внутри Китая, но и в туризме, госуслугах, образовании, медицине и трансграничных расчетах, сообщали китайские СМИ.

В 2026 вообще знаковый год для e-CNY – он вышел за пределы Поднебесной. В Шанхае полноценно заработал International Operations Center цифрового юаня и была запущена система Cross-border e-CNY Transfer Services (CBETS). В июне 2026-го к ней в качестве прямых участников присоединились первые 26 финансовых организаций. Китайская сторона утверждает, что CBETS позволяет вместо цепочки из 3-5 банков-посредников проводить трансграничный платеж напрямую и сокращать расчёт с нескольких рабочих дней до нескольких часов.

Пилотный проект расчетов с использованием цифрового тенге и цифрового юаня

Иными словами, 2026 год можно считать моментом, когда e-CNY начинает превращаться из внутреннего китайского CBDC-проекта в инструмент международных расчетов. И тут в цепочке появляется Казахстан. 30–31 июля 2026-го Нацбанк провел переговоры с Народным банком Китая, на которых стороны договорились запустить пилотный проект расчетов с использованием цифрового тенге и цифрового юаня.

Одновременно стороны подписали трехлетнее соглашение о валютном свопе, которое должно обеспечить доступ к ликвидности в тенге и юанях и способствовать увеличению доли национальных валют во взаимной торговле. Кроме того, обсуждалось развитие трансграничной платежной инфраструктуры для бизнеса и населения. Здесь также можно упомянуть вал заимствований Казахстана, квазигосударственных компаний и корпоративного сектора в юанях, который наблюдается в 2026 году.

Для импортеров китайских товаров открываются перспективы быстрых трансграничных платежей. Сейчас расчет может проходить через банковские счета, корреспондентские отношения, валютную конвертацию и несколько промежуточных звеньев. С расчетами в цифровой валюте сократится число платежных посредников и транзакционных расходов, сроки расчетов ускорятся.

Таким образом, Россия, Казахстан и Китай идут к цифровым деньгам с разных сторон.

РФ делает ставку на масштаб: цифровой рубль приходит в банки, торговлю и к обычному потребителю.

Казахстан – на программируемость: цифровой тенге становится инструментом контроля и автоматизации движения государственных денег.

Китай просто масштабирует использование – ставка на трансграничность: цифровой юань постепенно получает международную платежную инфраструктуру.

Сообщение Цифровые тенге, рубль и юань: как государства строят новые платежные системы появились сначала на Ручная экономика.

Инвестиционный портфель пенсионных активов ЕНПФ остается преимущественно долговым и консервативным, однако разброс доходности между отдельными инструментами довольно велик. На 1 августа 2026 года средневзвешенная доходность к погашению долговых бумаг составляла 12,1% годовых. При этом тенговые инструменты приносили в среднем 14,02%, тогда как валютные, только 4,91%. Таким образом, главным источником высокой текущей доходности портфеля остаются именно вложения в национальной валюте.

Самым доходным инструментом оказались депозиты в Национальном банке. В июле средневзвешенная ставка по ним достигала 16,41% годовых. На отчетную дату в депозитах Нацбанка находилось более 1 трлн тенге, или 3,73% пенсионного портфеля.

Среди ценных бумаг наиболее привлекательную доходность показывают облигации банков второго уровня, в среднем 15,76% годовых. Однако их доля составляет лишь 2,54% портфеля, поэтому влияние этого сегмента на общий инвестиционный результат ограничено.

Сопоставимую доходность дают отдельные новые покупки. В июле в портфель ЕНПФ приобрели тенговые облигации JPMorgan Chase с доходностью 15,6%, бумаги Байтерека с доходностью в 15,9%. Облигации международных финансовых организаций с фиксированной ставкой обеспечивали в среднем 15,56%.

Но основной денежный доход ЕНПФ, вероятнее всего, формируют не самые высокодоходные бумаги, а ГЦБ Казахстана, благодаря их огромному весу. В них инвестировано 11,7 трлн тенге, или 43,5% всего портфеля при средней доходности в 13,95%. То есть почти половина пенсионных активов одновременно обеспечивает достаточно высокую ставку и относительно низкий кредитный риск. Именно сочетание масштаба вложений и доходности делает казахстанские гособлигации ключевым генератором процентного дохода.

Несколько слабее выглядят облигации квазигосударственных компаний: средняя доходность составляет 12,74%, хотя на них приходится значительная доля портфеля в 8%.

Наименее доходными среди приведенных инструментов стали американские гособлигации. В июле в портфель приобрели US Treasuries на 339,36 млрд тенге с доходностью всего 3,85% годовых. Это почти в четыре раза ниже ставок по отдельным тенговым инструментам. Однако прямое сравнение здесь не вполне корректно: американские бумаги выполняют прежде всего функцию валютной диверсификации и ликвидности. Кроме того, итоговый результат для ЕНПФ зависит от курса тенге к доллару.

Акции пока также не выглядят главным источником результата. Казахстанский портфель акций и депозитарных расписок за июль сократился в стоимости на 30,3 млрд тенге, до 523,76 млрд тенге. При этом мировой MSCI World – бенчмарк для сравнения инвестиций в акции – за месяц прибавил лишь 0,5%.

Таким образом, высокая ставка в Казахстане сейчас работает в пользу пенсионного портфеля. Наиболее привлекательные номинальные доходности дают тенговые депозиты и облигации, примерно 14-16% годовых. Но основу результата обеспечивают ГЦБ РК благодаря колоссальному объему вложений. Иностранные гособлигации заметно уступают по ставкам, однако нужны портфелю как валютная и географическая страховка. В результате с начала 2026 года начисленный инвестиционный доход ЕНПФ достиг 1,15 трлн тенге, а доходность, распределенная на счета вкладчиков, 4,39%.

По состоянию на 1 августа 2026 года пенсионные активы ЕНПФ, находящиеся в доверительном управлении Нацбанка, составили 26 933 млрд тенге. С января 2027 года правительство не будет покрывать из бюджета потери по инфляции в момент выхода на пенсию.

Сообщение Инвестиционная доходность пенсионных активов второй месяц в минусе появились сначала на Ручная экономика.

АРРФР приняло постановление, согласно которому управляющие инвестиционным портфелем могут доверительно управлять активами оператора Программы повышения финансовой устойчивости банковского сектора. Таковым выступает КФУ. Программа заработала в 2017 году для оздоровления банков, сокращения проблемных кредитов на их балансах и восстановления способности кредитовать экономику.

Зачем это нужно

Прошло почти 10 лет с момента запуска программы, и ее задачи, судя по всему, решили пересмотреть и, возможно, расширить в качестве подушки безопасности для всего финансового рынка. Деньги старой программы банки постепенно возвращают в систему. В 2025 году БВУ досрочно погасили 318,6 млрд из 700 млрд тенге госпомощи, выданной с 2017 года. Текущая инвестиционная цель фонда – повысить эффективность управления возвращаемых средств. На начало июля 2026 года активы КФУ составляли 3,7 трлн тенге, собственный капитал – 2,7 трлн тенге, обязательства – 1 трлн тенге.

Прикладное значение – портфель облигаций спасаемых банков на балансе КФУ. Вероятно, управляющие получат под управление именно их. Сейчас интерес к банковским облигациям достаточно низкий – есть более интересные бумаги. Частные управляющие могут активней расторговывать портфели, создать условия для их быстрой продажи третьим инвесторам, досрочно вернув деньги на баланс КФУ.

Разговоры о том, что, помимо пенсионных накоплений, управляющим могут доверить активы других инфраструктурных финансовых институтов, в частности, КФУ, идут несколько лет на фоне желания регуляторов оживить рынок управления активами.

После ухода частных пенсионных фондов конкурентный рынок управления активами практически исчез. Однако он несет в себе огромную стратегическую нагрузку. Частные управляющие расширят спрос на финансовые инструменты, эмитенты могут не только больше выпускать облигаций, но и снижать  за счет растущего спроса стоимость заимствований. Цена денег будет устанавливаться механизмом рынка.

В последнее время  объем траншей Нацфонда в экономику снижается. Выпадающие средства заменяют долговым капиталом, и новый импульс для выпуска облигаций корпоративным сектором просто необходим.

Как будут регулировать

АРРФР вводит особый режим регуляции для брокеров с лицензией на управление инвестиционным портфелем в отношении их услуг для КФУ. Нововведения в том, что участники режима – брокерские компании — с такой лицензией не будут проходить отдельное лицензирование. Они лишь должны отвечать следующим требования: иметь собственный капитал в размере не менее 35 млрд тенге и выполнять условие, по которому стоимость их активов превышает размер их обязательств и составляет не менее 35 млрд тенге. Срок действия особого режима регулирования (права на управление) составляет 5 лет. Как видно, право на управление активами КФУ получат крупные брокерские компании.

Сообщение Частные управляющие получат активы бывших проблемных банков появились сначала на Ручная экономика.

Про биг-техи и ИИ-разработчиков

Глобальные инвесторы уже привыкли к тому, что американские биржевые индексы в последние месяцы открываются и закрываются на новостях по Ближнему Востоку. Рынок двигает не теханализ, а меняющееся заявления Дональда Трампа по Ормузскому заливу. Поскольку они противоречат друг другу, рынки по очереди отмечаются то ростом, то падением. Но есть и структурные вопросы к фондовому рынку.

Фундаментально, как считают инвесторы, один из главных нынешних двигателей рынка – инвестиционный цикл вокруг искусственного интеллекта. Деньги шли в Nvidia, производителей памяти, полупроводники, оптику, дата-центры и энергетическую инфраструктуру. Но сейчас инвесторы начинают задавать другой вопрос: насколько оправдан огромный поток денег в ИИ-стартапы с раздутыми бюджетами и невнятной отдачей по прибыли в будущем и, все чаще говорят, что многие акции сильно переоценены.

Акции крупных биг-техов также замедлили рост или корректируются из-за огромных и пока не окупающихся затрат на ИИ, а также переоценки рисков инвесторами. Более того, высокая стоимость их расходов становится фактором давления на весь рынок. Крупнейшие технологические компании инвестируют огромные суммы в инфраструктуру и для этого все активнее используют долговое финансирование. Рост предложения облигаций создает конкуренцию более рисковым акциям и долговым бумагам правительства США (тreasuries). Деньги инвесторов начинают искать баланс между риском и доходностью и уходят с рынка самых дорогих акций биг-техов в более приземленные отрасли.

Отдельная статья риска – концентрация рынка биг-тех компаний. Значительная часть роста индексов США приходится на небольшое количество гигантов, сейчас говорят о «большой семерке». Коррекция нескольких крупнейших компаний способна быстро потянуть вниз весь индекс.

Но история с биг-техами давно вышла за пределы США. Явный сигнал структурных проблем технологических компаний – падение азиатских локальных рынков Южной Кореи и Японии. Южная Корея особенно чувствительна к циклу полупроводников: Samsung Electronics и SK Hynix резко снизились на фоне распродажи технологических акций. Японский рынок дополнительно испытывает давление из-за роста доходностей японских облигаций и ожиданий более жесткой политики Банка Японии. Совокупно на рынок американских акций биг-техов давят новости китайских ИИ-разработчиков. Их продукты по качеству практически догнали американские модели, а по себестоимости – в разы дешевле и оказывают давление на конкурентов по всему миру.

Неопределенность – везде

На рынке акций одновременно сошлись несколько факторов: дорогая нефть, геополитическая напряженность вокруг Ирана и Ормузского пролива, рост долгосрочных процентных ставок и сомнения инвесторов в том, насколько высокие оценки технологических компаний оправданы. Инвесторы ищут запасные пути для парковки средств, но вариантов немного. Главная проблема сейчас – облигации.

Самый важный сигнал приходит с рынка государственных облигаций США. Доходность 30-летних тreasuries поднялась примерно до 5,3%, это максимум за 19 лет. Доходность 10-летних бумаг находится около 4,7%. Для фондового рынка это очень важно. Когда инвестор может получить около 5% годовых в долгосрочных бумагах правительства США, ему не так интересно платить очень высокую цену за акции компаний, прибыль которых ожидается далеко в будущем. Инвесторы сравнивают доходности и голосуют кошельком.

ФРС так и не приступил к ожидаемому весь этот год снижению ключевой ставки – последнее снижение прошло в декабре 2025 года. Деньги остаются дорогими и не поднимают риск-аппетит инвесторов.

Но даже с тreasuries не все так просто. Государственный долг правительства США, который вплотную подошел к 40 трлн долларов, вызывает тревогу, инвесторы требуют более высокую премию за то, чтобы держать длинный правительственный долг. Его обслуживание растет, правительство занимает все больше, получается замкнутый круг. Дополнительно, крупные национальные инвесторы сокращают покупки тreasuries, в частности, китайские банки, оценивая их риски. Минфину США придется предлагать более высокую доходность, чтобы привлечь необходимый капитал.

В Европе ситуация похожая: растут доходности долгосрочных облигаций Франции, Германии и Великобритании, а европейские акции также испытывают давление.

Если напряженность вокруг Ирана и Ормузского пролива сохраняется (в феврале, например, считали, что все закончится за пару-тройку недель), нефть остается дорогой. Нефть марки Brent вновь поднялась выше 90 за баррель. Цены давят на экономику и инфляцию. Первая – тормозится, вторая – растет. У центральных банков становится меньше пространства для снижения ставок, их экономика замедляется.

Коррекция фондового рынка: главные выводы 

Во-первых, следить за главным риском – ростом ставок длинных облигаций. Если доходность 10- и 30-летних тreasuries продолжит расти, давление пойдет на дорогие акции роста, технологические компании и компании с большой потребностью в капитале.

Во-вторых, если нефть останется дорогой, ФРС вряд ли приступит к снижению ставки, оставляя рынки без подешевевшей ликвидности. Крупные инвесторы будут осторожны в покупках рисковых активов, в том числе акций. А за крупными тянется ритейл.

В-третьих, внимательно оценивать состояние и перспективы ИИ-компаний. Рынок изменился, инвесторы стали жестче оценивать риски, особенно с учетом периода дорогих денег. Компании с реальной прибылью, сильным денежным потоком и устойчивым спросом имеют гораздо больше шансов пережить высокие ставки.

Текущих вводных для падения фондовых рынков слишком много. Однако, если доходности тreasuries стабилизируются, нефть перестанет расти, мировая экономика будет расширяться без инфляционного скачка, нынешняя волатильность и коррекция фондового рынка могут оказаться обычной паузой в продолжающемся бычьем рынке.

Сообщение Почему падают акции крупнейших американских компаний появились сначала на Ручная экономика.

В пояснительной записке банк назвал причиной роста процентных доходов увеличение среднего баланса займа клиентов, расходы же выросли по причине увеличения средней процентной ставки и средних остатков по средствам клиентов, а также роста доли средств клиентов в тенге.

Давление регуляторной среды

Доходы по услугам и комиссии оказались ниже итогов полугодия прошлого года, а расходы по ним выросли. Как следствие, чистый доход по этой статье отстал от прошлогодних итогов на 19,6%. Банк объясняет это негативной динамикой транзакционного дохода по просроченным кредитам, к чему привело ужесточение критериев одобрения кредитования в результате регуляторных изменений, а также постепенного переложения НДС по определенным банковским услугам на клиентов. В то же время чистый комиссионный доход за 2 квартал увеличился на 18,4% по сравнению с 1 кварталом 2026 года.

Банк на 69% больше понес расходы по кредитным убыткам. Операционные расходы ужались, в конечном итоге чистая прибыль в размере 447,5 млрд оказалась на 15,3% ниже, чем за аналогичный период 2025-го. Кроме того, банк отчитался о росте долговой нагрузки через выпуск ценных бумаг.

«Чистая прибыль простым акционерам за 1 полугодие 2026 года снизилась на 15,3% год к году вследствие влияния повышенных минимальных резервных требований, ужесточения регулирования в розничном кредитовании и увеличения средней процентной ставки по средствам клиентов на фоне неизменившейся средней процентной ставки по займам клиентам», – говорится в сопроводительной записке банка.

В целом, банк отчитался о снижении рентабельности, чистая процентная маржа составила 6,8 против 7,3% годом ранее. Снижение маржи – следствие новых коэффициентов минимальных резервных требований. Без них чистая процентная маржа составила бы 7,2%. Возврат на средний собственный капитал сократился до 24,8 с 33,6%, на средние активы – до 4,2 с 5,6%.

Банк обновил информацию по активам, кредитам и обязательствам. Так, за первое полугодие активы выросли на 5, 4%, до 22 трлн тенге, займы клиентам – 13,2% на брутто и на 13% на нетто основе. Средства юридических и физических лиц увеличились на 5,4 и 10,5%, соответственно.

Рынок отреагировал на результаты полугодия снижением цены простых акций Halyk Bank на 3,68%, до 392 тенге. Торги бумагой в течении дня проходили в обычных средних объемах.

Сообщение Чистая прибыль Halyk Bank за первое полугодие показала снижение появились сначала на Ручная экономика.

Инвесторы вытягивали бумагу вверх по цене – фундаментально KEGOC остается привлекательной компанией для долгосрочных инвестиций: генерирует прибыль и выплачивает стабильные дивиденды. Долгосрочные терпеливые инвесторы пользуются просадкой и покупают подешевевшие бумаги инфраструктурного монополиста. Однако, ажиотажа не наблюдается. На 12 часов времени Астаны инвесторы заключили 102 сделки на сумму в 16 млн тенге. После обеда торговля оживилась. В общем итоге к 16.00 по акциям прошло 576 сделок на 39,7 млн тенге. Однако продавцы не удержали цены, она скатилась до уровня падения 17 августа, составив 1 432,6 тенге (+0,6 тенге), и последующие торги шли по этой цене. Судя по всему, рынок пришел к консенсусу.

Примечательно, что если 17 августа в распродаже участвовали крупные инвесторы: средний размер продаваемого пакета равнялся 400 акциям, то сегодня к продажам подключились и мелкие пакеты от полусотни до сотни акций.

Инфраструктура – не экономика впечатлений

Акции KEGOC упали на 32,5 тенге (2,2%) 17 августа после масштабного блэкаута в сетях компании. Распродажа бумаг шла на повышенных объемах, несмотря на то, что KEGOC отметился хорошей полугодовой отчетностью, рапортуя о росте выручки на 3% и чистой прибыли на 59%.

Почему же инвесторы сбросили акции компании с понятным бизнесом, выручкой и затратами?

Рынок начинает закладывать ухудшение свободного денежного потока и дивидендного потенциала KEGOC из-за инвестиционного цикла. Операционная деятельность компании выглядит солидной, но инвесторов интересует, как прибыль в будущем будет превращаться в денежный поток и в дивиденды. В последнее время KEGOC наращивает прибыльность, но не охотно делится приростом с миноритариями. В 2025 году компания увеличила чистую прибыль почти на 20%, однако размер дивидендов оказался ниже 2024 года. Хорошая отчетность – не повод для повышенных дивидендов, рассуждают инвесторы, вспоминая, что при «Народном IPO» в конце 2014 года акции KEGOC позиционировали именно как дивидендную историю.

Все хорошо, но чего-то не хватает

Отчетность KEGOC за первое полугодие говорит о расширении рентабельности бизнеса, но также сигнализирует о росте затрат на модернизацию в виду значительных инвестиционных программ компании. Значительные расходы будут давить на баланс и сокращать чистую прибыль. Здесь начинает прослеживаться ключевой конфликт – выручка против капитальных расходов. KEGOC может поддержать выручку через тариф, но этот маневр ограничен. Во-первых, это вопрос регуляции тарифов естественных монополистов, по которым решения принимают на уровне правительства. Во-вторых, рост тарифов сразу же поднимет отпускные цены конечных производителей, снизит покупательскую способность населения и перейдет в рост цен. К тому же, KEGOC уже отыграл в этом году новые тарифы, увеличив их с 1 мая.

Нашли повод

Почему же инвесторы не распродавали акции KEGOC постепенно, а сделали это на следующий биржевой день после блэкаута? Судя по всему, кроме финансового расчета, мол, у компании разрыв между тарифным потолком и денежными потребностями, поэтому сложно покупать будущую прибыль, инвесторы устали от бумаг KEGOC, и блэкаут стал спусковым крючком.

Идея яркой дивидендной истории KEGOC себя исчерпывает. Заработать на значительном росте акций не приходится, инфраструктурный KEGOC – не история роста. К тому же, в этом году акции больше падали, чем поднимались. 2025 год акции закончили на отметке в 1 555 тенге, и до сих пор не могут повторить успех. Условно, акции значительно растут дважды в год: после объявления полугодовых и годовых результатов, в ожидании повышенных дивидендов – компания их выплачивает по полугодиям. Речь, конечно же, идет о мотивах розничных инвесторов, институционалы будут держать бумагу в своих консервативных портфелях. Статус нацкомпании с государственной поддержкой вполне вписывается в карту рисков институциональных инвесторов.

Сообщение Почему инвесторы теряют интерес к акциям KEGOC появились сначала на Ручная экономика.

Депозиты юридических лиц оказались больше на 103 млрд тенге, достигнув 20,6 трлн тенге. Предприятия в феврале забрали у банков 11 млрд тенге и только к июлю восстановили сумму в 20 трлн тенге.

Депозиты в национальной валюте остаются в приоритете с ростом на 4,5 трлн, до 41 трлн тенге или 80,8% от депозитной базы. Доля населения в тенговых депозитах остается доминирующей (58%).

Депозиты в иностранной валюте из-за низких ставок приросли с начала года на 207 млрд тенге (+2%), до 9,7 трлн тенге.

Драйвером стали небанковские юридические лица – их валютные депозиты выросли на 556 млрд тенге, до 5,3 трлн тенге. Население играло против иностранной валюты и сократило такие продукты на 350 млрд, до 4,4 трлн тенге.

Нишевые банки – лидеры 

Самым крупным по депозитной базе остается Halyk Bank: его депозитная база выросла до 14,5 трлн тенге, 8 трлн из которых – деньги населения. Kaspi Bank занимает вторую строчку – 8,5 трлн из которых розничные вклады составляют 7,6 трлн тенге. У Банка ЦентрКредит портфель в 6,7 трлн тенге: почти равный по структуре депозиторов.

Важно отметить опережающий рост депозитов нишевых банков. Лидер – Банк Китая в Казахстане (16-й по активам) со взрывным ростом в 198 раз. База Шинхан Банка Казахстан (14-й по активам) увеличилась в 72 раза, Торгово-промышленного Банка Китая в Алматы (15-й по активам) – в 30 раз, Коммерческого Банка БиЭнКей (23-й по активам) – в 8 раз, Исламского Заман-Банка (22-й по активам) – в 7 раз. Однако с точки зрения объемов привлеченных средств, депозитные базы перечисленных банков в разы уступают лидерам и не достигают 500 млрд тенге по каждому банку. К слову, БВУ в конце списка несколько месяцев показывают впечатляющую динамику прироста депозитов, почти у всех она выше в 2 раза к началу года.

Среди банков с активами свыше 1 млрд тенге, главная динамика в 2,7 раза у ForteBank за счет ускорения базы юридических лиц с 89 млрд до 2,2 трлн тенге. В два раза выросли депозиты у Altyn Bank (до 896 млрд тенге), Alatau City Bank (до 1,5 трлн тенге), Bereke Bank (до 1,8 трлн тенге), Банк ЦентрКредит (до 6,7 трлн тенге). Первый по активам Халык Банк вырос по депозитам на 86%, до 14,5 трлн тенге, второй по активам Kaspi Bank – 20%, до 8,5 трлн тенге.

Приток депозитов стимулировали относительно высокие ставки. После того, как Нацбанк в июне понизил базовую ставку до 17%, банки логично стали пересматривать накопительные продукты. Свободные деньги населения ушли в банки фиксировать высокие тенговые доходности. По информации Казахстанского фонда гарантирования депозитов, ставки по несрочным депозитам сократились с 16,9 до 15,7% с января по июль 2026-го. Средняя ставка снизилась соответственно с 15,3 до 14,8%. Гарантия сохранности депозитов вкупе с двузначной годовой доходностью оставляет депозиты в разряде самых популярных способов накоплений у населения.

Сообщение Все больше казахстанцев и компаний откладывают деньги на депозитах в БВУ появились сначала на Ручная экономика.

Самая большая просрочка в 145 млрд тенге у задолженности от 1 до 30 дней, она же первая по динамике прироста с начала года (+57%). Просрочка от 60 до 90 дней в размере 71 млрд тенге вышла на второе место по динамике в 34%, тогда как на начало года была третьей. И, напротив, просрочка в 90+ показала снижение до 82 млрд тенге.

Как видно, долгосрочная просрочка растет очень медленно и указывает на то, что банки купируют ухудшение роста безнадежных кредитов. На другом полюсе — существенный прирост просрочки на ранних стадиях кредита. Как правило, при стабильном портфеле NPL 90+ это сигнал ухудшения платежной дисциплины. Еще хуже – рост просрочки в периоде 30-60 дней. Он говорит о том, что кассовый разрыв заемщика и задержка платежа могут вылиться в более тревожную ступень – возможность обслуживать долг.

Какие неплатежи росли быстрее

Наибольший прирост просрочки – у юридических лиц. С начала года она выросла на 52%, или на 2,5 млрд, до 7,8 млрд тенге при увеличении кредитного портфеля на 13,6%, до 82 млрд тенге. На начало июля просрочка занимала 9,5% в совокупном кредитном портфеле МФО (основной долг) против 7% в начале года. Главный рост — в 2,5 раза пришелся на просрочку до 30 дней. Отметим, что по итогам пяти месяцев ее прирост был ниже – 82%. С объемом в 4,2 млрд тенге просрочка до 30 дней достигла 53% проблемного портфеля МФО против 33% в начале года. Существенный рост на 24%, до 2,2 млрд тенге, у просрочки 90+, тогда как просрочка от 30 до 90 дней – отрицательная по динамике.

Ситуация с качеством портфеля ИП – даже хуже. Рост кредитного портфеля на 3,5%, до 126 млрд тенге, накрыт ускорением просрочки на 35%, до 36,6 млрд тенге. Быстрее всего росла просрочка срочностью в 60-90 дней. Она взмыла вверх в 2,2 раза, с 3 млрд до 6,5 млрд тенге, и сравнялась по объему с просрочкой NPL 90+. Динамика несет серьезный риск, что такие неплатежи могут перейти в разряд безнадежных и увеличить долю NPL 90+ в портфеле: на начало июня она составляла 19%. Дело в том, что просрочка до 30 дней стала больше на 85%, в 13,8 млрд тенге и является сильной базой для перехода в разряд более длинных неплатежей и давит на NPL 90+.

Заемщики – физические лица – не отстали от общего тренда. При росте кредитного портфеля на 3%, до 1,3 трлн тенге задолженность увеличилась на 15%, до 323 млрд тенге. Особенно много они задержали платежей в периоде 30 дней, прирост — на 52%, до 128 млрд тенге, и в периоде до 60-90 дней (+24%) — до 64 млрд тенге. Задолженность до 60 дней, а также NPL 90+ оказались в минусе, тогда как по итогам пяти месяцев первая показала динамику на 36%, а вторая – на 2%.

Как видно, тренды говорят о значительном ухудшении ситуации в микрокредитовании. Пока что МФО с ней справляются и даже сократили размер провизий (по ИП и юридическим лицам), однако ближайшие месяцы покажут, насколько все серьезно, и ждет ли рынок всплеск безнадежных платежей. С точки зрения заемщиков, очевидно, что ИП и МСБ испытывают большие проблемы с ликвидностью и нуждаются в реструктуризации долгов. Судя по всему, бизнес прижали новые ставки налогов на фоне снижения спроса. В январе-июне 2026 года оптовая торговля приросла на 6,5%, а розничная – на 3,6% против динамики в 8,3 и 6,5% за аналогичный период 2025 года соответственно.

Сообщение Накроет ли волна дефолтов заемщиков МФО появились сначала на Ручная экономика.